Nu är vi igång med ALCUR Grow
Nu har vi startat upp ALCURs tredje fond, ALCUR Grow. Det övergripande målet är att hitta aktier där vi ser en värdepotential på femton procent årligen – vi letar efter Nordens blivande storbolag. Vi har ingen ambition att skydda portföljen med korta positioner som i våra två andra fonder. Det kommer innebära en större volatilitet i avkastningen med en ambition om högre avkastning över tid.
I januari, fondens första månad, var utvecklingen positiv (se separat månadsbrev). För oss är arbetet med våra fonder maratonlopp och en investering i ALCUR Grow bör ses med lång investeringshorisont, vi har nu tagit oss några meter framåt. Tanken framöver är att varje månad beskriva något av fondens innehav och anledningen till att vi valt att investera.
Vi letar bolag efter följande kriterier;
Roll-up
Bolag som kan återinvestera sina kassaflöden med god avkastning. Vi räknar med att vinsttillväxten främst kommer driva vår avkastning.
Organisk tillväxt med operationell hävstång
Bolag med goda utsikter för organisk försäljningstillväxt samt en relativt hög andel fasta kostnader. Det ger skalfördelar i takt med att bolaget växer med stigande marginaler som följd. Vi räknar med att vinsttillväxten främst kommer driva vår avkastning.
Speciella situationer
Situationer där vi tror att marknadens syn på bolaget i ett kortare perspektiv (upp till 12 månader) är för pessimistiskt. Tex med avseende på vinstutsikter, tillgångar med lågt kortsiktigt vinstbidrags värde, börsnoteringar till attraktiv värdering, synen på finansiell risk etc. I flera av dessa investeringar räknar vi med att multipelexpansion kommer att vara en viktig värdedrivare.
Bedömningen av vilken kategori ett bolag tillhör är subjektiv. Grovt räknat är i dagsläget 80 procent av portföljen i de två första kategorierna och 20 procent i kategorin speciella situationer. Här följer tre investeringar i fonden, specificerat per kategori för att exemplifiera vårt tänk.
Ambea – en roll-up inom vårdsektorn
Ambea är ett ledande företag inom välfärdssektorn i Norden med tre huvudverksamheter, Nytida (hjälp vid funktionsnedsättning och psykosocial problematik), Vardaga (äldreomsorg) samt Stendi (omsorg i Norge).
Ambea är ALCUR Grows största position. Den handlas till låga vinstmultiplar (P/E 16x 2020E FactSet konsensus).
Detta trots att ca två tredjedelar av verksamheten gör marginaler på knappt hälften av vad vi anser långsiktigt rimligt samt att bolaget har goda långsiktiga utsikter för vinsttillväxt, enligt vår bedömning.
I Nytida har vinstutvecklingen varit väldigt stark och EBITA har ökat med drygt 20 procent årligen under de senaste fem åren. Bolaget erbjuder främst mindre boenden där brukarna ofta stannar under lång tid, vilket ger stabilitet. Nytida kan erbjuda sina tjänster till flera kommuner och varje enskilt boende har individuella lösningar, vilket vi tror minskar risken för prispress. Givet att marknaden fortsatt är fragmenterad kan bolaget göra återkommande förvärv.
I Stendi, Ambeas norska verksamhet, är bolaget klar marknadsledare efter ett förvärv av Aleris under 2019. Sedan dess har bolaget behövt investera för att höja sin kvalitet i verksamheten, vilket kortsiktigt påverkat lönsamheten. Dock har man de tre senaste kvartalen visat på stigande marginaler och vi ser att 7–8 procent är långsiktigt rimligt. Det är den nivå som konkurrenter som Humana och Ecura har i landet, samt vad Ambeas norska verksamhet presterat historiskt.
I Vardaga, som bedriver äldreomsorg, är man tillsammans med Attendo marknadsledare i Sverige. Vi bedömer att marknaden, de kommande 10 åren, står inför en kraftig tillväxt givet demografin med ökat antal äldre i befolkningen. Vi tror att de privata aktörerna blir allt viktigare för att lösa den kapacitet som kommer att efterfrågas. Privat egen regi av äldreomsorg står idag endast för 5–10% av total marknaden. Vi tror på kraftig tillväxt de kommande 10 åren. Vi tror också att de privata aktörerna kommer att ta en mycket stor del av tillväxten. I det korta perspektivet har verksamheten inom äldreomsorgen påverkats negativt av Covid-19. Vi ser dock inga långsiktiga effekter av detta. Vi tror att marginalerna de kommande åren förbättras från nuvarande nivå om 4% rullande 12 månader, till nivån på 7% som man presterade innan Covid-19. Vi tror på sikt att marginalerna förbättras ytterligare, drivet av ökad andel egen regi. Där är marginalerna högre jämfört med entreprenader som är det andra erbjudandet bolaget har till kommunerna.
Den främsta risken vi ser i vår investering i Ambea är prispress.
Efecte – ett bolag med god organisk tillväxt
Efecte är ett finskt bolag med en mjukvara för serviceorganisationer. Vi tror Efecte kommer prestera god organisk tillväxt med hög operationell hävstång över tid.
Mjukvarubolag har generellt gått starkt de senaste åren med en tydlig multipelexpansion. Vi tror dock att Efecte gått under radarn givet att varje försäljningskrona värderas med en betydande rabatt, bland jämförbara bolag i Norden.
Det trots att man haft en stark utveckling i sin hemmamarknad (Finland) och gradvis expanderat i Europa med accelererande tillväxt. Under det första 9 månaderna 2020 växte SAAS intäkterna med 24% och de internationella SAAS intäkterna med 71%. Bolaget är precis på väg att vända till lönsamhet (EBITDA noll efter 9 månader), vilket är ett intressant läge ur timing perspektiv för investeringar, enligt vår erfarenhet.
Den främsta risken i vår investering i Efecte är att vi underskattat konkurrenterna och behovet av investeringar i verksamheten samt multipelkontraktion i sektorn.
Catella – en speciell situation
Catella är en finansgrupp med inriktning på fastigheter med egna investeringar, corporate finance och förvaltning.
Catella är ALCUR Grows näst största position. Vi ser Catella som en speciell situation i dagsläget. På sikt skulle vi mycket väl kunna se det som organiskt tillväxt.
Vår bedömning är att bolaget idag sitter på tillgångar i form av fastighetsprojekt, kassa, tillgångar i den bank man sålt, låneportföljer och underskottsavdrag. I dagsläget ger detta låg påverkan på bolagets resultat. Vi tror därför att dessa värden är underskattade och att marknaden kan få upp ögonen för dessa under året. Det givet avvecklingen av sin egen bank, som kommer minska komplexiteten för investerare när dessa tittar på bolaget samt försäljning av fastighetsprojekt.
Av bolagets verksamheter ser vi stor potential i Property Investment Management, PIM. Det är en ledande spelare i Europa inom fastighetsinvesteringar. PIM har en imponerande tillväxt med över 25% årlig tillväxt i det förvaltade kapitalet, 37% i försäljning och 57% i rörelseresultatet, baserat på ABG prognoser för bolaget 2020 (ett kvartal återstår).
Flertalet av fonderna inom PIM har prestationsbaserade arvoden. Normalt är det en större del av fondernas intjäning ju äldre de blir. Vi tror därför att PIM står inför ett par mycket starka år framöver. Speciellt med tanke på fastighetsmarknadens starka utveckling under lång tid. En försmak av detta är att rörelseresultatet steg 161% efter 9 månader under 2020.
Catella aktien gick starkt under januari med en uppgång på 22%. Under januari förvärvade riskkapitalbolaget EQT bolaget Exeter Property i USA. Vi ser flera likheter mellan PIM och Exeter Property. Om den multipel om 23x 2020 EBITDA som EQT betalade skulle appliceras på PIM, skulle det ge en betydande uppsida i Catella aktien.
De främsta riskerna vi ser i vår investering i Catella är personberoende i fonderna.
Till alla ni som valt att investera i ALCUR Grow – ett stort tack för förtroendet! Vill du träffa oss eller ha ett digitalt möte – varmt välkommen att ringa eller mejla till oss.
I grafen här nere visar vi de största innehaven i ALCUR Grow.
Senaste kommentarer