Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. De pengar som placeras i fonderna kan både öka och minska i värde och det är inte säkert att du får tillbaka hela ditt insatta kapital.
ALCUR Grow steg med 2,0% (A-klass) respektive 2,0% (B-klass) under november. Ambea, Vertiseit och Paxman var bästa positiva bidragsgivare under månaden. Catella, Catena Media och Stillfront tyngde avkastningen mest.
Ambea rapporterade ett relativt stabilt tredje kvartal med en EBITA tillväxt på 4% trots motvind från allmänt stigande inflation. Den främsta ljuspunkten var att marginalen i den norska verksamheten steg 110 punkter och att de åtgärder man vidtagit där ger effekt. Framöver bör en förbättrad marginal i den norska verksamheten vara en viktig drivkraft för att motverka generell kostnadsinflation i koncernen.
Aktien utvecklades starkt under månaden och en viktig anledning var troligen att bolaget aktiverade sitt återköpsmandat. Givet det starka och stabila kassaflödet i verksamheten samt den, i vårt tycke, låga värderingen anser vi att det är en god kapitalallokering. Baserat på konsensusprognoser bör bolaget ha möjlighet att återköpa 10% av aktierna årligen vid nuvarande kursnivåer. Aktien värderas till P/E 9x 2023E (Factset), med goda möjligheter till fortsatt tillväxt via organisk expansion och kompletterande förvärv.
Vi har byggt upp ett innehav i Attendo de senaste månaderna och aktien utvecklades starkt under november. Attendo är främst exponerade mot äldreomsorg i Sverige och Finland, vilket givet demografin bör ha positiva långsiktiga drivkrafter. Under kommande 10-årsperiod väntas antalet personer över 85 år öka, med stigande efterfrågan på äldreomsorg som följd.
På kortare sikt är dock investeringsidén i Attendo att den finska verksamheten ska återställa sina marginaler till historiska nivåer. De är för tillfället pressade av ökade krav på personaltäthet. Man hade vid tidpunkten för Q3-rapporten omförhandlat 20% av kontrakten med i genomsnitt ca 30% högre priser från Q2 2023. Det ska vara tillräckligt för att nå bolagets finansiella mål enligt ledningen. Vi tror de första 20% är de svåraste men fortsatt finns självklart risker i övriga 80%. Givet den finska marknadens stora beroende av privata aktörer ser vi goda möjligheter för bolaget att lyckas.
Attendo har guidat för en justerad vinst per aktie på 4 kr från slutet 2023. Vi tror bolaget har bra möjlighet att nå denna vinst som i praktiken innebär en EBITA marginal, justerad för förändring i redovisning av leasing, på drygt 6%, enligt våra beräkningar. Det kan jämföras med 9-11% som bolaget presterade stabilt under perioden 2005-2017. På denna vinstnivå skulle aktien värderas till ca P/E 6x.
Ett annat sätt att se på värderingen är att nuvarande vinstnivå i den skandinaviska verksamheten (i praktiken den svenska verksamheten) implicerar 15x leasingjusterad EBITA. Enligt vår mening är det rimligt givet den långsiktiga tillväxtpotentialen och konjunkturstabiliteten. Tilläggas kan också att den skandinaviska verksamheten opererar med en beläggning klart under nivån före coronan. Ökad beläggning är en mycket viktig lönsamhetsfaktor givet att de rörliga kostnaderna för Attendo inom sin egna regi är låga, vilket ger kraftig operationell hävstång mot ökad beläggning.
Den finska verksamheten stod för 53% av omsättningen 2021. I dagsläget är den förlustbringande, men som tidigare beskrivit tror vi på marginallyft från Q2 2023, vilket då skulle vara en ”gratis” option.
Den stora risken är att allmän kostnadsinflation slår hårdare än väntat och att bolaget ej blir lyckosamma med de kontrakt som ska omförhandlas i Finland.
Medcap’s aktie har utvecklats väl under året, speciellt i relation till den övriga aktiemarknaden. Verksamheten har också fortsatt att utvecklas starkt under 2022 med en EBITDA-tillväxt på 22% justerat för en försäljning av produkträttigheter för de första 9 månaderna.
Under november la Medcap ett bud på det noterade bolaget Adderacare. Förvärvet har en relativt stor påverkan på försäljningen då det adderar ca 25% till konsensusprognoserna för 2023. Bolaget tar därmed ett stort steg mot målet att omsätta 1.5 miljarder kronor utgången 2023.
Marginalerna är för tillfället relativt låga i Adderacare, men vi tror det finns goda möjligheter till kostnadssynergier. Medcap betalar ca 6-7x EBITDA 2022/23 (Factset) men efter synergier bör multipeln vara lägre och bidra till fortsatt värdeskapande. Givet att förvärvet finansieras med kassa (bolaget hade 173m i likvida medel per Q3 2022) så bör effekten på vinst per aktie vara signifikant.
Den starka finansiella ställningen ger potential till ytterligare förvärv. Exponeringen mot konjunkturokänsliga segment ger också en trygghet i ett läge där konjunkturen allmänhet försvagas. Vi anser att värderingen på 15x EBITA 2023E fortsatt är attraktiv.
Vad vi letar efter i ALCUR Grow
Vi letar efter bolag enligt följande kriterier;
• Roll-up. Bolag som kan återinvestera sina kassaflöden med god avkastning.
• Organisk tillväxt med operationell hävstång. Bolag med goda utsikter för organisk försäljningstillväxt samt en relativt hög andel fasta kostnader. Det ger skalfördelar i takt med att bolaget växer med stigande marginaler som följd.
• Speciella situationer. Situationer där vi tror att marknadens syn på bolaget i ett kortare perspektiv är för pessimistiskt. Tex med avseende på vinstutsikter, tillgångar med lågt kortsiktigt vinstbidrag, börsnoteringar till attraktiv värdering, synen på finansiell risk etc.
Bedömningen av vilken kategori ett bolag tillhör är subjektiv och bolag kan självklart tangera flera kategorier. Grovt räknat är i dagsläget 75% av portföljen i de två första kategorierna och 25% i kategorin speciella situationer. I de första kategorierna är investeringstesen främst att vinsterna ska driva vår avkastning. I speciella situationer är tesen ofta att multipelexpansion delvis ska driva vår avkastning. Vi har under de sista månaderna ökat andelen speciella situationer med ett antal bolag som haft kraftigt fallande värderingsmultiplar men relativt stabil verksamhet.
I grafen visar vi de 15 största positionerna i ALCUR Grow per den 2 december 2022.
Du är varmt välkommen att kontakta oss om du har frågor.
Senaste kommentarer