ALCUR Grow sjönk med 3,9% (A-klass) respektive 4,0% (B-klass) under augusti. Arise, Paxman och Catella var de främsta positiva bidragsgivarna under månaden medan Bewi, Ambea och Modulight tyngde avkastningen mest.

Under slutet av sommaren har möjligheten att träffa bolag ökat efter drygt två år med främst digitala möten. Vi har under inledningen av hösten lyssnat på nära 40 olika bolag. Både existerande innehav och potentiellt nya. Det står helt klart för oss att fysiska möten har en annan dynamik än digitala och att det är mycket värdefullt att träffas.

Bilden bolagen generellt gett är att efterfrågan håller uppe väl samtidigt som oron för framtiden ökat i takt med att framåtblickande indikatorer vänt nedåt. Inga bolag är helt opåverkade av konjunkturen. Generellt tror vi att de bolag vi äger i ALCUR Grow har en större möjlighet att styra sin egen framtid givet att de verkar i marknader som är relativt stabila och i många fall drivs av strukturella trender och förändringar.

Flertalet av de bolag vi äger har historiskt varit aktiva med förvärv. Där är det dock tydligt att den försämrade tillgången till kapital kylt av förvärvsmarknaden. Prisförväntningarna bland säljare i den privata marknaden har ännu inte kommit ned på samma sätt som i den publika. Generellt sett är det bättre att vara aktiv när konkurrensen är mindre, vilket nu är fallet.

Medcap är ett exempel på ett bolag med en mycket stark balansräkningen och som de senaste åren ansett att värderingarna varit för uppskruvade. De bör nu ha möjlighet att accelerera förvärvstakten kommande 12 till 18 månaderna. Det som är betryggande är att bolaget organiskt fortsatt med en stark vinstutveckling, utan större förvärv samtidigt som bolaget har nettokassa, exklusive IFRS16 effekter.

Catella – stark rapport
Catella aktien utvecklades starkt under månaden efter en, i vår mening, mycket stark kvartalsrapport. Bolaget har under senaste åren renodlats mot fastigheter med egna fonder inom investment management, rådgivning i corporate finance och egna investeringar. Enligt vår syn är det mest intressanta området Investment Management där bolaget idag har 135 miljarder kronor under förvaltning. Omsättningen har vuxit med 29% CAGR under 2014 till 2021 i affärsområdet. Tillväxten accelererade ytterligare under första halvåret 2022. Verksamheten är kapitalsnål, har en hög skalbarhet och fortsatt stora tillväxtmöjligheter, vilket är kärnan i vår investeringstes i Catella.

I tillägg till de rörelsedrivande delarna tror vi det finns övervärden bland de egna investeringarna. Bolaget har kommunicerat att fyra av elva projekt förväntas avyttras under 2022.

Aktien värderas idag på ca 7x rullande EBIT, vilket vi inte tycker reflekterar den starka historiska utvecklingen inom investment management och vad vi tror är fortsatt goda tillväxtmöjligheter. Till detta kommer eventuell uppsida i värdet av bolagets egna fastighetsinvesteringar.

Bonesupport: kapitalmarknadsdag bekräftade positiv syn
Vi har beskrivit vår investering i Bonesupport baserat på stark långsiktig tillväxtpotential. Bolaget bjöd i början av september in till en kapitalmarknadsdag där man beskrev möjligheterna de kommande åren med fokus på lansering av bolagets produkt Cerament G i USA.

Bolaget uppdaterade sina finansiella målsättningar och räknar med 40 procent årlig tillväxt 2023 till 2025, vilket i praktiken är en upprepning av de mål man tidigare kommunicerat sedan börsnoteringen. Baserat på nuvarande Factset konsensus (aktieanalytikers estimat) på drygt 300m i försäljning 2022E, skulle det innebära att bolaget adderar drygt 500m i ytterligare försäljning under tre år, med mycket hög operationell hävstång, enligt vår bedömning.

Ambea svagt kvartal men stärkt balansräkning
Ambea rapporterade ett svagare än väntat andra kvartal med fallande underliggande vinst. En ljuspunkt var dock att bolaget nu är nere på en skuldsättning under sina finansiella mål. Bolaget har ett återköpsmandat och vi anser det vore mycket god kapitalallokering att utnyttja detta. Baserat på nuvarande vinstnivåer och nuvarande aktiekurs är det möjligt att köpa tillbaka 10% av aktierna varje år och ändå fortsätta med mindre kompletterande förvärv och en stabil utdelning, enligt våra beräkningar. Vi noterar att VD Mark Jensen fortsatt köpa aktier, vilket vi ser som positivt.

Vad vi letar efter i ALCUR Grow

Vi letar efter bolag enligt följande kriterier;

• Roll-up. Bolag som kan återinvestera sina kassaflöden med god avkastning.

• Organisk tillväxt med operationell hävstång. Bolag med goda utsikter för organisk försäljningstillväxt samt en relativt hög andel fasta kostnader. Det ger skalfördelar i takt med att bolaget växer med stigande marginaler som följd.

• Speciella situationer. Situationer där vi tror att marknadens syn på bolaget i ett kortare perspektiv är för pessimistiskt. Tex med avseende på vinstutsikter, tillgångar med lågt kortsiktigt vinstbidrag, börsnoteringar till attraktiv värdering, synen på finansiell risk etc.

Bedömningen av vilken kategori ett bolag tillhör är subjektiv och bolag kan självklart tangera flera kategorier. Grovt räknat är i dagsläget 79% av portföljen i de två första kategorierna och 21% i kategorin speciella situationer. I de första kategorierna är investeringstesen främst att vinsterna ska driva vår avkastning. I speciella situationer är tesen ofta att multipelexpansion delvis ska driva vår avkastning. Vi har ökat andelen speciella situationer med ett antal bolag som haft kraftigt fallande värdering under det första halvåret men relativt stabil verksamhet.

I grafen visar vi de 15 största positionerna i ALCUR Grow per den 7 september 2022.